摘要企业分析与价值评估在经济和会计领域中有着举足轻重的地位，如何精准的计量出企业价值一直是会计学者们关心的焦点。 想要对公司价值进行科学客观的评估,首先我们最需要得就是提供一个科学可靠的计量方法。企业价值估价模型发展到现在，有股利折现模型，自由现金流量折现模型以及剩余收益模型等，这些模型各有优缺点。其中剩余收益模型发展年限较少，在欧美国家的理论和应用研究方面开始的较早，最近几年才被国内的学者引进研究，因此当前剩余收益模型在我国的应用方面还是处于起步阶段。基于这种现状，本文通过理论探讨与案例分析，将剩余收益模型的理论与实际应用相结合，以一个具体的上市公司——晨鸣纸业有限公司为案例，对剩余收益模型在现实社会中的应用进行检验，并且将其估价结果与其他企业价值评估模型——自由现金流量折现模型——的估价结果还有实际股票价格进行对比评价，以此探究剩余收益模型的实用性。27543
毕业论文关键词 企业价值 剩余收益 风险因子 杜邦分析
Title The study of enterprise value evaluation based onthe resedual income model-in the case of Chenming Paper
Abstract Enterprise analysis and value assessment in the field of economic and accountinghave a pivotal position. How to measure the value of enterprises accurately hasconcentrated the focus of accounting scholars. To evaluate the value of the companyscientificly, we need to provide a kind of reliable method. At the moment, thereare the pidend discount model, the free cash flow discount model and the residualincome model, etc. these models have their own advantages and disadvantages.Residual income model has developed for a few year. The study on this theory startsearlier in Europe and the United States. It’s just been introduced in Chinarecently. Thus, the study or the application of the residual income model in ourcountry is at the initial stage. In this paper, based on the situation, we combinethe theory and pratice of the residual income model through theoretical exploreand case analysis. We use Chenming Paper Co., Ltd as the example to examine theapplication of residual income model in social reality. And we compare thevaluation results with other enterprise value evaluation model ,such as discountedfree cash flow model, also with the actual stock prices. At last, we evaluatedthe outcome, in order to explore the practical degree of residual income model.Keywords enterprise value, residual income, risk factor, DuPont analysis
目 次
1 引言 1
1．1 研究背景. 1
1．2 研究方法. 1
2 文献综述. 2
2.1 国外文献综述.. 2
2.2 国内文献综述.. 3
3 剩余收益模型.. 5
3.1 企业价值评估理论及主流评估模型.. 5
3.1.1 企业价值的内涵. 5
3.1.2 企业价值评估理论 5
3.1.3 当前企业主流价值评估模型.. 6
3.2 剩余收益模型理论基础. 6
3.3 剩余收益模型基本形式. 7
3.4 剩余收益模型的优势与劣势. 9
3.4.1 剩余收益模型的相对优势 9
3.4.2 剩余收益模型的固有缺陷. 10
4 剩余收益模型的衍生与改进 11
4.1 将剩余收益分解为具体的财务指标 11
4.2 剩余收益模型的二阶段模型 12
5 案例分析.. 13
5.1 剩余收益模型基础财务数据的预测 13
5.2 剩余收益模型计算结果.. 17
5.3 利用现金流量模型基础数据的计算.. 17
5.4 计算结果的检验与分析. 18
结论. 19
致谢. 20
参考文献.. 21
1 引言1.1 研究背景近年来，随着世界经济的飞速发展，企业价值评估已经变成一个我们不得不关注的重要问题。2008 年的一场金融危机，使人们开始重新重视金融市场的泡沫问题。要解决这个问题，就必须明确企业的真实价值，如何科学的计量企业的价值，这一点对于企业的所有者、经营者、债权人等利益相关者以及任何关注公司价值的人来说，都显得尤为重要。如何评估企业价值呢？20 世纪 30 年代，Williansom 基于费雪的理论，提出股票的价值就等于未来期间可以提供的预期股利贴现和，进一步推导出股利折现模型。该模型出现之后，受到了会计学界的追捧。随之而产生的现金流量贴现模型也引起了学者们足够的重视。然而，这两个模型都存在自身的理论不足。首先，2 个模型在估算企业价值的过程中都需要对企业以后的经营情况作出预测，然而面对这个日新月异的经济市场，想要预测精准的数据是不可能的；再者，2 个模型都是无限期累加的形式，在计算的过程中我们无法预测无限期的财务数据，必须对时间进行划分，这样就会产生误差；最后一点，这两个模型运用的会计数据过少，忽略了重要的会计数据中可能包含的对估值有用的信息。剩余收益模型立足于价值创造，结合了企业价值与财务数据。剩余收益是一个权衡创造价值的概念。剩余收益估价模型确认了所有者对企业经营结果的剩余要求权，将所有者的利益纳入考虑范围之内，用企业账面净资产的价值与未来收入贴现值来表示企业价值，与财务比率相结合、使模型能够运用到更多的财务信息。将模型中包含的会计指标分解成基本的财务数据，在价值评估时计算各项财务指标，避免了刻意操作的可能性。1.2 研究方法剩余收益模型在国内的研究相对于国外较为迟延，大多数研究重点围绕模型的理论改进上，对于实际应用的研究较少。本文通过理论研究与应用相结合的方法，先简单介绍和分析了企业价值评理论以及当前主流的企业价值计量方法，其次评估这些方法的优劣势，进而提出剩余收益模型，简单进行剩余收益模型的理论概述和优缺点，之后针对不足提出对应的解决方案；然后以一个具体的企业-晨鸣纸印有限公司为案例，对剩余收益模型进行实际应用，以此来检验该模型的有效程度，从而加强剩余收益模型在我国的应用研究。2 文献综述2.1 国外文献综述Preinreich（1938）最早提出超额收益，并且在股利定价模型的基础上建立了剩余收益模型。他认为超额收益从根本上决定了企业内在价值。因为剩余收益模型是基于现金股利模型产生的，没有证据显示其理论基础要优于股利贴现模型，而且当时的金融环境不稳定，无法提供数据对模型进行有效性验证，因此这一见解并未吸引到其他学者的关注的目光。Edwards 和 Bell（1962）发表论文声称在企业干净盈余假设这个前提条件下，公司价值可以表述成公司所有者权益账面价值与未来期间的剩余收益贴现值之和。这一观点使得剩余收益模型的框架初具形体。传统的观点通常认为依靠会计盈余无法推算出企业价值，Peasnell 提出了异议。Peasnell（1982）认同 Edwards 和 Bell 的观点，参照了 Edwards 和 Bell 的理论后，进一步确认了会计干净盈余假设以及剩余收益模型的基础框架，也就是说企业能表示为企业净资产和剩余收益现值之和。相对于 Bell 等的研究，Peasnell 的文章更加富有逻辑性，也更清晰。但是，Peasnell同样没有提出估值公式中存在的不能忽视的误差性的解决办法。真正使剩余收益模型在会计学界受到广泛关注的是Ohlson（1995）改进的新的估价模型。早期的剩余收益模型是由 Bernard(1993)提出的，存在无限求和形式，很难直接用计量经济学方法来验证，为了解决这一问题，Ohlson 沿袭了前人的理论成果后，立足于股权价格计量的角度为剩余收益模型赋予了新的诠释。他将公式进行了各种变换，消除了早期模型中的无穷求和形式，最后推导出以会计数据为基础的计算模型，这才真正意义上开始了研究剩余收益模型的热潮。他的这个创新不仅完善了有关剩余收益定义、度量等的理论体系，而且变换之后的股票估值模型变得简单明了，股票价值能用财务数据来表示，也可以使用传统的计量经济学方法来检验，剩余收益模型的研究向前推进了一大步。Dechow、Hutton 和 Sloan(1999)发表文章，第一次尝试使用分析师预测替代剩余收益模型中非会计变量，对 Ohlson1995 年改进后的剩余收益模型了进行了全盘检验，也就是我们所熟知的 DHS 检验。 随后 0hlson和 Zhang（2000） 进一步检验了 DHS 的成果， 他们仍然依照 DHS的研究方法， 即使用分析师的预测来表示剩余收益模型中的其他变量， 结果表明在理论上DHS的研究是合理的。考虑到分析师可能对信息产生的系统性的错误判断，Hand、Landsman(2005)考虑到用股利替代分析师预测，来度量现代剩余收益模型中的其他变量。他们用探究了股利和非会计信息之间的关系，以此为基础进行实证检验，实证结果发现股利并不是非会计信息的合适替代。Plenborg(2001)分别使用剩余收益模型于现金折线模型对企业价值进行评估，并且对评估结果进行分析比较后得出结论，0hlson现代剩余收益模型要优于现金流折现模型。2.2 国内文献综述与国外相比，国内对于剩余收益模型这一概念引进的较晚，在理论和应用方面的研究也就相对延滞，另一方面，我国金融市场发展的时间较短，无法提供一个稳定的外在经济环境，因此在剩余收益模型的改良上进展速度缓慢， 但是也不乏学者在研究进程中做出重大贡献的。陆宇峰(1999)根据Ohlson模型，运用我国1993-1997年A股市场上市公司的股票价格数据，对年报会计数据如账面净资产和会计盈余对于股价的解释能力进行了实证研究，基于该样本区间的研究结果显示，所有者权益和会计盈余的协同解释能力呈现上涨趋势，而且相对于每股净资产，会计盈余对于了股价的解释力量更强。同样地，陈信元、陈冬华和朱红军(2002)也根据Ohlson现代剩余收益模型，以沪市上市公司的股价数据为基础进行了实证研究，考察会计数据与股票价格的相关性，研究结果表明，收益、净资产、剩余收益等会计数据与股价正相关；流通股比例和企业规模能够使这种价值相关性有所上升，也证明了流通股也是影响股价的一个重要因素。陆静(2002)利用1998-2000年间上市公司的数据，研究会计盈余和现金流量对股价的解释能力。结果表明，会计盈余对于股价的解释能力比现金流量更为精确，验证了会计盈余的信息含量。另一方面，与国外相比，我国上市公司的现金流量，尤其是经营现金流量，对于股价几乎不具备解释能力，甚至与股价呈现负相关。钟铮(2001)梳理了现有的企业价值评估理论，并且对企业价值评估理论的最新研究成果进行了讨论，他指出会计信息在企业价值估计中的作用至关重大。他认为现代剩余收益模型充分地运用了会计信息，特别是已经过审计公开发布的会计信息，这对往后公司的价值计量方面的研究将会产生重大影响。在剩余收益模型的实际应用研究上，张人骥、刘浩、胡晓斌(2002)为了解决现有各种的企业价值评估模型运用财务信息较少的缺陷，创新性地结合杜邦财务分析体系，对剩余收益模型中包含的元素进行分解，构造了剩余收益的财务比率估值公式，张人骥等人的这一研究改善了模型应用会计信息不足这一缺陷，是剩余收益模型的研究中又一重大突破，综合性地对多种会计信息的使用，对这一模型在数据的预测方面和实证研究方面奠定了良好的基础。此后的多数文献在进行剩余收益模型的研究和测试中均使用到了张人骥的比率估值公式，可见其在会计学界的认证度和应用广泛程度。 晨鸣纸业基于剩余收益模型的企业价值评估的研究:http://www.751com.cn/kuaiji/lunwen_22058.html