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吴世农和许年行(2004)以1995年2月—2002年6月深沪两市A股上市公司为样本,考察和对比三个定价模型—CAPM、三因子模型和特征模型。实证研究发现中国股市存在显著的BM效应和规模效应。
尽管许多学者的研究显示中国市场存在BM效应，但也有研究呈现出相反的结论。如刘建民和刘星(2006)利用我国深圳证券交易市场1993-2002年A股财务数据和1994年8月至2004年6月所有可用的交易数据，研究公司总市值、账面市值比、债务权益比和销售价格比对股票横截面平均收益率的影响，发现账面市值比对股票平均收益率没有显著解释力。他们认为这主要由于我国上市公司权益账面价值严重受到折旧政策和存货会计估价方法选择的影响，此外也受到公司存续年限和历史成本计价原则的影响。
在1992年对于股票收益率的研究的基础上,Fama和French(1993)把研究对象扩展到债券和股票组合,采用时间序列回归的方法,利用1963年至1991年的证券市场数据进行实证分析。通过实证研究，Fama和French首次明确提出了适用于股票市场的三因子模型。他们认为，可以建立一个包括市场资产组合(Rm-Rf)、市值因子(SMB)、账面市值比因子(HML)三因子模型来解释股票期望收益，并且一个投资组合(包括单个股票)的超额收益可由它对这三个因子的暴露来解释。
Fama和French的三因子模型提出后，学者们的研究显示出不同的结果。Daniel(1997)深入检验了日本股市股票的横截面收益特征,确认了Fama-French三因子模型在日本股市有效，而Black(1993)采用了类似Fama和French的研究方法对超额收益率进行了分析,却得到与Fama和French的结论完全相反结果。Kothanri、Shanken和Sloan(1995)研究认为，Fama和French采用的数据样本存在生存偏差,影响了研究结果的准确性, 而Barbe和Lyon(1997)则认为,Fama和French的研究结果只在特定数据库成立,不具有普遍性。
尽管Fama-French三因子模型的有效性存在争议，但BM指标作为股票期望收益的解释因素却得到了广泛的认可。BM指标确实能对CAPM模型无法解释的异象作出解释。
但近期的研究显示BM指标不是一个完美的解释因素，其对股票收益的解释存在噪音，因为BM指标中包含有关于未来期望现金流变动的信息。Fama和French(2008)通过不引入新变量而将BM指标进行动态分解对纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克市场1927年至2006年的数据进行实证检验。他们将BM指标分解成权益账面价值改变量dBt-k,t和市场价格的改变量dMt-k,以及滞后的BM指标BMt-k，发现动态分解后显著提高了对股票期望收益率的解释力。
基于以上现有研究，并借鉴Fama和French(2008)的研究思路，本文探讨基于现金流变动的BM信息变化对股票投资收益的影响，探索更适合中国市场的股票收益决定模型。
参考文献
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