表5-5基于上市公司最终控制人两权分离的程度检验管理层激励与公司价值的影响。模型中终极控制人两权分离程度与公司价值显著负相关，终极控制人的两权分离程度越高，终极控制人对上市公司侵占的动机就越强烈，企业的公司价值受损。为检验终极控制人两权分离程度对管理层激励的治理效应的影响，在上述回归模型中依次加入管理层与两权分离程度的交叉变量，从回归结果可以得出，管理层激励与企业价值呈显著正相关关系，加入的交叉变量与企业价值在1%水平上显著负相关。可以认为，控股股东的两权分离程度将显著削弱管理层激励对公司价值的激励作用。在普遍存在终极控制人控股的上市公司中，公司终极控制人对公司业绩的关注程度取决于其拥有的现金流量权，而终极控制人对公司业绩的关注能否成为现实则取决于该终极控制人的控制权，当终极控制人的控制权和现金流量权相分离时，当决策不能给该公司带来投资收益，但终极控制人可以通过其他途径获得私人收益时，该终极控制人就有强烈的动机利用手中的控制权来影响或改变公司的决策，从而采取那些能够获得控制权私人收益但是却降低公司价值的决策。控制权和现金流量权分离程度越大，公司终极控制人越有动机采取那些以伤害公司利益为代价而能获取自身利益的决策，这势必与意在提高公司价值的管理层激励产生冲突，进而降低管理层激励的效果，实证检验结果与前面的假设3相符。
 
表5-6基于上市公司最终控制人的性质检验管理层激励与公司价值的影响。管理层激励的三个代理变量均与公司价值显著正相关，终极控制人股权性质变量Gov与三个管理层激励变量的交叉变量Pay*Gov， UnPay*Gov， Exe-Share*Gov均在1%的水平上显著负相关，说明我国上市公司的政府性质会削弱管理层激励对公司价值的治理效应。当终极控股股东的性质为非国有时，股东不仅拥有企业资源的使用权，同时还是企业资源的所有者，股东控制着企业资源带来的所有收益，这就不会出现实际控制人的缺位现象，股东也不会只是单纯的搭便车者，股东就更加有动力去监督管理层，保证企业的价值。但当终极控股股东为国有时，实际控制人是国家，但是国家又不是具体的公民，存在多层的委托代理关系，管理层只是单纯的企业资源的使用者，并未掌握企业资源的所有权，政府在企业的经营决策中发挥实质性的作用，但政府仍需要代理人来代为行使其实质性的作用，因此存在所有者缺位的现象，政府对于管理层的监管效率低，导致“内部人控制”的现象。国有企业这种国有资产责任不明确，权责不对称的机制使得管理层激励契约名存实亡，激励效用大大削减，因此该结果支持了假设3。
经过检验，所得结果与前文结论均无实质性差异。
751、结论
（一） 研究结论
在公司内部控制现象严重的中国，强化对公司经营管理层的约束是一项客观的内在要求，只有通过构建行之有效的约束机制，才能确保公司经营管理层运用公司权力的行为符合现代公司法追求利益平衡的基本理念。但是从公司营利性本质考虑，为了保证公司运营的高效率和在商业领域中必须具备的创新和探索精神，仅仅依靠约束机制是会产生抑制效果的。现代公司治理要求在保证公司高效率的前提下规范经营管理层的行为，实现利益的平衡，就必须将对公司经营管理层的约束与激励机制有机结合起来，在规范其行为的同时鼓励、支持和保护董事在商事活动中的开拓进取精神。
（二）政策建议
1、 年薪制方案的制定要切合实际 管理层激励与公司价值研究+案例模型分析(7):http://www.751com.cn/kuaiji/lunwen_235.html